가치 분석 투자

기업의 최대 목표는 기업 이윤의 극대화이다. 돈을 버는 것이다. 그 기업이 돈을 얼마나 벌고 빌린 돈은 얼마나 되는지, 자산은 얼마나 가지고 있는지 등을 알려면 재무제표를 들여다 보아야 한다. 가치 분석을 통하여 투자 가이드를 제공하는 회사들은 모두 이 재무제표를 기초로 분석하는 것이다. 우리는 전문가들처럼 재무제표를 분석할 능력도 필요도 없다. 그러나 재무제표 상의 반드시 알아야 할 것들을 짚어서 공부해 두는 것은 매우 의미가 있다. 재무제표란 기업의 영업실적이나 재무 상태를 기업의 외부 관계자들에게 알려주는 핵심적인 재무 보고의 형식이다. 재무제표에는 대차대조표와 손익계산서가 있는데 대차대조표로는 자산과 부채 그리고 자본을 확인하며 손익계산서로는 기업의 수익과 비용을 알 수 있으며 일정 기간동안의 순손익을 알 수 있다. 이 두가지 보고서를 가지고 안정성 비율과 부채비율, 성장성 비율, 활동성 비율, 생산성 비율, 시장가치 비율 등으로 나누어 분석을 하여 종합적으로 가치 판단을 한다.

여기서 우리가 가장 관심있게 보아야 할 것은 ‘돈을 얼마나 버는 기업인가?’ 이다. 우선 손익계산서를 보자. 매출액가 영업이익 그리고 경상이익이 있는데 이중에서 경상이익은 기업이 장사를 해서 비용을 차감하고 남은 돈이다. 따라서 당기 순이익 중 경상이익이 얼마나 차지하는가가 매우 중요하다. 당기 순이익이 그 회사가 돈을 얼마나 벌었는가를 알려주는 것이라면 영업이익이나 경상이익은 장사를 해서 번돈은 얼마나 되는가 이다. 따라서 중요한 의미가 있는 것이다. 기업은 장사를 해서 벌어들이는 돈 이외에도 다른 많은 현금 흐름이 있기 때문에 가장 핵심적인 영업에 대한 부분을 잘 살펴야 한다. 그 다음으로 대차대조표를 살펴보자. 자산대비 부채가 얼마나 되는 가를 파악해야 하는데 그중에서도 유동부채가 많은 것은 좋지 않다. 자본금과 증자를 통해 발생한 주식 발행 초과금도 확인해야겠지만 번 돈을 가지고 자본 준비금과 이익잉여금으로 분리한 금액을 살펴야 한다.

기업이 번 돈의 크기와 주가와의 관계

우선 주당순이익(Earnings Per Share)을 계산 해야한다. 주당 순이익은 당기순이익을 가중평균 주식수로 나눈 것이다. 즉 주당순이익(EPS)은 당기순이익 / 가중 평균 주식수이다. 여기서 가중평균 주식수라고 하는 것은 당기순이익에서 우선주배당금을 빼기 때문에 주식수도 우선주식을 빼는 것이며 증자가 있었을 수 있기 때문에 평균발행주식수를 계산하여 사용하는 것이다. 복잡하니까 여기서는 간단히 당기순이익 / 총 발행 주식수로 계산한다(주당순이익은 경제신문이나 가치분석 투자 편람에 보면 나와 있으므로 따로 계산하지 않아도 된다).

다음으로는 주가수익비율( Price Earnings Ratio )은 매년 배당성향과 이익성장율이 동일하다는 가정하에 주가를 주당순이익으로 나눈 것이다. 즉 주가수익비율(PER)은 주가 / 주당순이익 이다. 따라서 주가수익비율은 배당성향이 클 수록 커지고 이익성장율이 클 수록 커진다. 이러한 주당순이익과 주가 수익비율이 계산되면 주가를 산출할 수 있다. 주가는 주당순이익에 주가수익비율을 곱한 것이다. 따라서 주당 순이익이 높으면 주가는 높아지고 주가수익비율도 높을 수록 주가는 높아진다. 같은 주당 순이익의 경우에 주가 수익비율이 높아지면 주가가 높아지는 것이다.

예를 들면 손익계산서상에서 당기순이익이 500억인 기업의 자본금이 900억이라고 하자. 액면가는 5,000원이고 시가는 17,000원이라고 하자. 자본금을 액면가로 나누면 총 주식수가 되므로 총주식수는 1800만주이다 (900억 / 5,000원) 따라서 주당순이익은 2,777원이다. (500억 / 1800만주) 주가수익비율은 6.12이다 ( 17,000원 / 2,777원) 결과적으로 주가 17,000원은 주당순이익( 2,777원 ) * 주가수익비율 (6.12)인 것이다. 이 종목의 PER는 6.12배라고 표현하는 것이다. PER가 낮다는 것은 주당순이익을 주가가 반영하며 미래의 기대 수익률이 비교적 낮다는 의미이다. 즉 PER가 1이면 주당순이익이 2,777원인데 현재 주가가 2,777원으로 미래의 기대 수익과 성장성을 전혀 반영하지 않은 것이다. 따라서 PER가 낮으면 주가가 저평가 되었다고 분석하는 것이다. 주당 순이익에 비해 현재 주가가 어떻게 형성되어 있는가이므로 PER가 너무 높으면 고평가 되었다고 보는 것이다. 주당순이익을 증권업협회 등에서 제공하고 있는 것처럼 PER 역시 여러 기관에서 산출하여 제공한다.

위에서 예를 들은 것으로 보았을때 이 기업의 적정 PER가 10이라면 현재 저평가 되어 있는 것이며 2,777원 * 10을 하여 27,770원이 적정 주가가 되는 것이다. PER는 경기에 따라서 산업에 따라서 다르며 주가는 미래의 가치를 현재가치를 반영하는 것이므로 통상적으로 몇배 내지는 몇십배 까지로 산출된다. 통상적으로 적정 PER라고 하여 많은 기관에서 제공한다. 따라서 투자자의 입장에서는 투자하려고 하는 기업의 자본금으로 주식 수를 산출하고 당기순이익으로 주당 순이익을 산출하여 적정 PER를 곱하면 적정 주가를 구할 수 있는 것이다. 항상 전문가들이 적정 주가를 산출하여 주면 그대로 믿고 따라서만 투자하였다. 그러나 이제는 자신이 직접 적정 주가를 산출해 보고 지금의 주가가 저평가 되었는지 고평가 되었는지를 판단해 보고 투자한다면 보다 유익한 투자가 될 것이다.

자산 가치는 양호한가

기업의 자산 상태가 양호한가도 중요한 분석 대상이다. 자산은 자기자본과 타인자본을 더한 것이다.(자산 = 자기자본 + 타인자본) 자기 자본은 자본금에 벌어들인 이익잉여금을 합한 것이고 (자본금 + 이익잉여금 )타인 자본은 부채이다. 순자산이란 자산에서 부채를 뺀 것이다.(순자산 = 자산 - 부채) 즉 순수하게 그 기업의 돈을 말하는 것이다. 이것을 통해 주당 순자산을 구할 수 있다. 주당 순자산은 순자산을 발행주식수로 나눈 것이다.(주당순자산 = 순자산 / 총발행주식 ) 주당 순자산이라는 것은 그 기업이 폐업을 할 때 1주당의 가치라고 생각하면 된다. 따라서 주당 순자산은 주가에 상당한 영향을 주며 이를 장부가치라고도 부르는 것이다. 주당 순자산이 10,000원인 기업은 회사가 당장 부도가 나도 1주당의 가치가 10,000원이라는 의미이므로 주가가 이상 급락을 하여 5,000원도 안되게 형성되고 있다면 이 종목은 좋은 투자 대상이 되는 것이다. 이때 주당 순자산의 정확한 산출을 위하여 취득한 고정자산을 다시 평가하는데 이을 자산 재평가라고 한다.

주당 순자산을 가지고 주가순자산배율(PBR: Price Book Value Ratio)를 산출하는데 주가를 1주당 순자산액으로 나눈 값이다. PBR이 1보다 높으면 자산가치 대비 주가가 높다는 것이고 1보다 낮으면 자산가치 대비 주가가 낮다는 것이다. 특히 PBR이 동일 산업군의 다른 기업들에 비해 현저히 낮은 기업은 왜 자산가치를 인정 받지 못하고 있는지를 생각해 보고 특별한 이유가 없다면 정당한 가치 인정으로 향후 주가는 상승을 할 것이라고 본다. 순자산 가치가 지속적으로 높아지는 기업은 즉 장부가치가 높은 기업은 이익도 높은 비율로 증가시킬 수 있어야 하고 장기간의 장부가치 증가는 그에 비례하여 기업의 내재가치와 주가를 높여준다고 보는 전문가들도 많이 있다. 간혹 경기가 나쁜 시절에는 장부가치 또는 청산가치보다 주가가 낮은 기업이라는 제목의 기사 또는 보고서를 많이 볼수 있다. 이러한 기사가 있을때에는 꼼꼼히 살펴 투자에 적용해야 한다.

L씨는 사실 가치 분석을 전문적으로 할 수 있는 능력을 가진 투자자는 아니다. 그러나 그는 늘 가치 분석에 의한 투자를 강조한다. 그는 가치 분석을 하는데 있어 그리 복잡한 계산을 하지는 않지만 자신이 분석한 자료와 전문가들이 평가한 자료를 비교하여 그 기업의 가치를 판단하고 이후에 기술적 분석으로 투자 타이밍을 선정하는 방법으로 투자한다.

그가 가장 먼저 강조하는 것은 시황이다. 시장이 강세인지 약세인지를 판단하고 나서 자신의 판단 기준을 무엇으로 할 것인가를 정하는 것이다. 시장이 약세일 경우에는 성장성 보다는 실적을 우선시하고 자산 가치를 중요하게 생각한다. 시장이 약세 국면일 경우에는 기업들이 재무 리스크에 부딪치는 경우가 많기 때문에 자산가치가 양호한 기업을 선정하여 그 기업들 중에서 실적을 평가한다. 즉 경기가 좋지 않을 때는 무엇보다도 기업의 안정성이 가장 중요하다는 것이다. 경기가 좋지 않고 시장이 약세 국면에서는 자산가치가 양호한 기업들을 선정하고 그 기업들 안에서 투자한다. 시장이 보합권에서 등락을 보이며 움직일 때는 실적을 가장 기본으로 한다. 기업들은 분기별로 실적을 발표한다. 그 실적의 좋고 나쁨에 따라 시장의 등락을 보이며 실적이 좋은 기업들은 아주 강한 상승을 하기 때문이다.

그래서 그는 분기별로 발표하는 기업들의 실적에 많은 관심을 갖는 것이며 특히 기업 실적 예고와 전문가들이 예상하는 기업들의 실적을 늘 눈여겨 본다. 그렇게 하기 위해서 그는 각 증권사에서 발표하는 기업 리포트를 꼼꼼히 읽는다. 증권사 애널리스트들이 분석한 기업 리포트에는 가치 분석을 아주 자세하게 설명하고 있다. 그리고 기업 탐방을 통해 예상 실적을 분석하여 제공한다. 그 리포트들에서 기업 실적이 양호할 것으로 판단되는 업종이나 기업들을 놓치지 않고 메모해 두었다가 실제로 시장에서 반응을 보이며 움직이기 시작할 때 투자한다. 시장 참여자들은 늘 이미 강한 상승을 한 종목에 관심을 보인다. 그리고 그 종목이 왜 그렇게 강한 상승을 했는지를 나중에야 알려고 노력한다.

그러나 L씨는 그 이면에는 이미 전문가들이 분석한 가치분석 자료를 통해 상승 움직임이 예고되어 있었다고 말한다. 그래서 그는 부지런히 전문가들의 가치 분석 자료를 열심히 읽고 또 그들이 발표한 예상 실적을 가지고 자신 나름대로의 가치 평가를 하는 것이다. 가령 자본금 500억 액면가 5,000원인 회사가 연간 당기 순이익이 250억이라는 자료를 보았을 경우 그는 간단히 주당순이익이 2,500원인 것을 안다. (증자가 없었을 경우이다) 현재가가 10,000원이라면 주가수익비율 PER는 4배이다. 이렇게 나온 PER를 시장 평균 PER나 업종 평균 PER 또는 경쟁사 평균 PER와 비교하여 저평가인지 또는 고평가 인지를 판단한다. 즉 시장 평균 PER가 7이라면 (2003년 5월 현재 시점의 거래소의 평균 PER가 약 7배이다) 시장 평균 대비 저평가 되어 있으며 시장의 수준과 비슷하게 된다면 주가는 17,500원이 되어야 한다는 것을 알 수 있다. 또 그 기업의 주가 움직임의 범위를 보고 PER의 범위를 비교한다. 가령 PER의 최고와 최저의 범위가 10에서 4정도 였다면 현재 가치 평가로는 바닥권이라고 판단할 수 있는 것이다. 물론 이외에도 PCR이니 EV/EBITDA니 여러가지 가치분석 자료를 참고로 하지만 실전 투자에서 가장 쉽게 자신의 판단을 하기 위하여 주당 순이익과 PER를 이용하여 임의적으로 적정한 주가를 정해놓는 것이며 자신의 평가와 전문가들의 평가를 비교하여 다시 적정한 주가 범위를 정한다.

그리고 나서 시장에서 실제로 거래되는 주가와 비교하여 저평가되어 있는 종목군을 골라서 차트 분석을 한다. 차트 분석을 하는 이유는 저평가된 종목이라고 해서 무조건 투자하는 것이 아니고 실제로 가치가 시장에서 반영되며 움직이는 시점을 잡아내기 위래서이다. 기술적 분석상으로 의미있는 신호가 나올 때 까지 꾸준히 관찰한다. 즉 저평가 종목으로 선정한 종목이 2중 바닥을 형성하거나 원형바닥을 형성하는 경우 또는 1차 상승 후 조정을 보이는 시점에 상승 추세를 예상할 수 있는 상황에서 매수하기 시작하며 그는 가치 분석에 의한 투자는 주식 보유 기간이 길어질 수 있으므로 반드시 분할 매수한다. 서두르지 않고 천천히 매수해 나가는 것이다.

L씨가 특히 가치분석으로 고수익을 내는 경우는 신규 상장하는 종목들이다. 신규 상장하는 종목들은 상장 이전에 재무제표를 비롯한 각종 자료를 공표한다. 그 자료를 가지고 자신의 분석으로 평가하고 또 전문가들이 평가한 자료를 바탕으로 적정한 가격을 미리 산정한다. 그리고 나서 신규 상장되어 거래될 때 저평가되어 있다면 관심을 갖고 적극적으로 투자에 나선다. 신규 상장 종목은 유통시장에서의 평가 보다는 가치 분석에 의한 평가에 의하여 움직이기 때문이다.
저평가 된 종목이라 하더라도 시장의 관심에서 소외되어 있으면 거래가 없어 유동성이 현저히 떨어질 수 있다. 따라서 시장의 관심에서 벗어난 종목은 투자하지 않는다. 또한 변동성도 중요하다. 변동성이 없다는 것 또한 시장에서 소외되어 있을 수 있기 때문에 변동성과 유동성이 뒷받침 되는 종목에 더 큰 점수를 주어 종목을 선별한다.



화면 1> LG석유화학의 대우증권 가치 분석 자료



화면 2> LG 석유화학의 주봉

그의 가치 분석 자료를 이용하는 실전 사례는 다음과 같다. 화면 1은 대우증권 리서치 센터의 가치 분석 자료인데 LG석유 화학의 자료이다. 대우증권에서는 LG석유화학이 20,800원 일때 목표 주가를 무려 70.7%나 상향조정하며 35,000원선으로 제시하며 매수 의견을 내놓았다. 그래서 시장의 관심이 많았다. 가치 분석에 의한 목표 가격을 높게 산정한 이유는 유사 업체인 석유화학 업체중 수익성과 이익창출의 안정성이 높으며 그리고 배당 수익률이 높아 유사 업체인 호남석유화학 보다 저평가 받을 이유가 없으며 향후 지속적인 성장성을 고려하여 과거 호남석유화학의 경기 호황시의 PER 15배를 적용했기 때문이라고 설명한다. 대우증권에서 제시한 2003년 말 예상 EPS는 2,163원이며 2004년 말 예상 EPS는 2,524원으로 PER 15 를 곱하여 적정주가를 산정하면 32,000원에서 38,000원 사이가 되는 것이다. 그래서 35,000원이라는 목표 가격이 나온 것이다.

그외에도 여러가지 자료를 근거로 들고 있지만 L씨는 EPS 2,163원에 PER 10배만 하더라도 22,000원선이 나오므로 관심 종목으로 두고 매수 타이밍으로 잡는다. 화면 2의 주봉에서 보면 상장이후 신고가인 18,000원 선을 갱신하는 시점에 강력한 매수세의 유입으로 상승을 하여 L씨는 신고가 형성시의 투자 방법으로 대응을 하였다. 신고가에 임박한 종목은 일단 신고가 돌파를 한다고 가정하고 투자에 나선다. 신고가에 까지 올라왔을 때는 강력한 매수의 뒷받침이 있었기 때문에 그냥 무너지지 않는다는 것을 그는 알고 있다. 따라서 신고가 가격 돌파 이전에 매수 타이밍을 잡고 이후에는 신고가 이후 조정을 보이는 시점에 매수 타이밍을 잡는다. 이 종목은 신고가에 임박하여 약 1개월 반 동안 횡보을 하며 물량 소화과정을 거치더니 급격한 상승으로 신고가를 갱신하였다. 따라서 L씨는 일부 매수 부분에 대해서는 보유하고 있고 다시 신고가 이후 조정을 보일 때 매수하려고 준비를 한다. 이러한 방법으로 투자에 나서는 L씨는 그렇게 잦은 매매가 아니면서도 중단기적으로 10%에서 20% 사이의 수익을 내고 거래를 마감하는 투자를 한다. 이러한 투자 방법은 주식 투자를 하는 개인들에게는 매우 유용하다.

< MP+에서 가치 분석을 위한 화면들 >



화면 3> 기업정보 : 기업 개황 및 재무제표를 볼 수 있다.



화면 4> 기업리포트 : 각 증권사들의 종목 리포트를 비교해 가며 읽어 볼 수 있다. 이 리포트 안에는 기술적분석, 기본적 분석이 자세히 나와 있으며 적정 주가도 볼 수 있다.



화면 5> 주요주주 거래 : 주요 주주들의 거래 상황을 알 수 있다.



화면 6> 상세화면 : 상세 현재가 화면으로 그 기업의 뉴스, 리포트, 주가, 매물, 외국인 거래등을 한 화면에서 모두 알 수 있는 화면이다.