건설: '지잔' 프로젝트 결과 후 건설업 점검 - 한국증권 이경자
News: 지잔 정유 수주 실패 후 건설업종 주가 하락 과도
22일, 사우디 ‘지잔’정유 콤플렉스 입찰에서 한국업체의 저조한 수주 결과에 대한 실망을 반영, 금주 건설업종은 KOSPI를 1.2%(대형7사는 2.2%) underperform 하고 있다. 단기 낙폭과대의 원인은 1) 올해 마지막 메가 프로젝트인 ‘지잔’프로젝트에서 유력한 수주 업체로 기대했던 대림산업, GS건설, 삼성엔지니어링이 누락되며 다수의 업체가 올해 수주 목표 달성이 어려워졌다는 점, 2) 유럽업체(TR)의 공격적 수주가 지속되고 있다는 점에서 한국업체의 해외 성장성에 대한 우려가 높아졌기 때문이다. 이로써 올해 대형사의 해외수주 달성률은 평균 82%에 머물 것으로 추정된다.
Implication 1: 긍정적 요인과 부정적 요인 공존, M/S게임에서 질적 성장으로 변화 암시
이번 이벤트에서는 부정적 요인 외에도 긍정적 요인이 공존한다. 1) 상반기 가장 큰 리스크가 중동의 발주 지연이었다면 이번주 ‘지잔’, ‘루브렙’정유와 ‘라빅2’ IPP 등 사우디에서만 100억달러에 달하는 프로젝트 결과 발표가 이어졌다. 연초 ‘페트로라빅2’콤플렉스 발주 지연으로 왜곡됐던 중동 발주시장에 대한 시각이 교정되고 있다. 2) 한국업체에게 저조한 결과는 주요 업체인 삼성엔지니어링, 대림산업, GS건설의 수주 스탠스가 바뀌고 있음을 시사한다. TR등 일부 유럽업체가 잔고를 채우기 위해 저가 수주를 지속하는 현 시점에서 무리한 수주보다는 다른 시장을 공략하는 쪽으로 선회하고 있다. 결국 한국업체는 2010년부터 과열됐던 중동 M/S게임에서 질적 성장으로 전환점에 있다.
이에 우호적 환경 요인은 비전통 시장(비중동, 인프라, 업스트림 등)의 확대다. 일례로 대우건설은 알제리 ‘라스지넷’발전(11억달러), GS건설은 태국 ‘IRPC’의 고도화설비(6억달러) 계약을 대기 중이다. 고마진이 어려운 중동 시장을 이탈하고 질적 수주가 가능한 시장의 확대를 시사한다. 또한 과거처럼 1개 업체의 ‘싹쓸이’수주보다 업체간 컨소시움 구성(쿠웨이트 ‘CFP’, 태국 ‘IRPC’프로젝트)으로 안정적 수주를 추구하는 사례가 늘고 있다. 또한 일부 유럽업체의 공격적 수주 전략은 과거 한국업체가 아시아 외환위기 당시 일시적으로 저가 수주를 했듯 단기적으로 불가피한 전략이나 리스크 관리 상 지속되기 어렵다. 이미 TR은 상반기 ‘켐야’, ‘사다라’에 이어 이번 ‘지잔’프로젝트를 획득하며 수주잔고를 어느 정도 채운 상황이기도 하다.
Implication 2: 주가의 downside risk는 제한적, 그러나 구조적 변화나 이익 위주로 선별 접근
건설사의 수주의 질 제고의 노력이 시작되었고, 무엇보다 대형주의 평균 PER이 저성장 우려를 반영해 06년 이래 최저 수준(9.0배)라는 측면에서 추가적인 주가의 downside risk는 제한적이라고 판단된다. 따라서 건설주의 매도보다 저점 매수 관점에서 접근할 필요가 있다. 단, 이미 올해 수주 달성이 어려워졌고 경기둔화를 감안시 1) 기업의 본질적 변화가 시작됐거나, 2) 수주 외에도 이익 가시성이 높은 건설주에 제한된 선별 투자가 필요하다. 따라서 자신만의 시장 확보로 외형과 수익성 모두 상승세에 진입한 대우건설과 삼성물산을 top picks로 유지한다. 또한 대부분 3분기 실적이 컨센서스를 하회할 것으로 보이는 현 시점, 유일하게 컨센서스에 부합할 현대건설과 valuation(PER 7.2배)하락이 과도했던 GS건설에 bottom fishing이 유효한 시점으로 판단한다.
